Una solución verde en las reestructuraciones de deuda soberana
Los acreedores deberían considerar permitir que los deudores cancelen parcialmente sus deudas a través de aportaciones a proyectos ambientales.
Lee Buchheit
El autor es un abogado que ha representado a numerosos países en sus procesos de reestructuración de deuda soberana.
Muchos países, desarrollados y en vías de desarrollo, comenzaron el año 2020 con niveles históricamente elevados de endeudamiento público. La pandemia de la Covid-19 agravó la situación, y lo hizo considerablemente.
El Banco Mundial estima que al total de la deuda soberana se han sumado aproximadamente unos US$ 10 trillones desde comienzos del año 2020, lo cual representa un 12% del producto interno bruto mundial en el 2020.
Para algunos países de mercados emergentes la deuda pública ha alcanzado niveles insostenibles. El Fondo Monetario Internacional y el Banco Mundial estiman que más de 36 (del total de 70) países en vías de desarrollo de bajos ingresos exhiben índices de deuda que son insostenibles o bien que están en “alto riesgo” de convertirse en insostenibles.
Varios de estos países ya han anunciado su intención de reestructurar sus deudas denominadas en moneda extranjera. Otros, con certeza, seguirán este mismo camino a medida que el año avance.
En consecuencia la pregunta hoy es: ¿qué forma tomarán estas reestructuraciones de deuda en la era post-Covid? ¿Se llevarán a cabo solamente, cómo gusta decir a los bromistas, como un ejercicio ilusorio de prórroga de vencimientos en el cual simplemente se “corra la arruga” y los vencimientos de la deuda se programen para una fecha futura? o ¿serán reestructuraciones que conllevarán una reducción verdadera del total de la deuda reestructurada? Probablemente sea la primera opción.
Todos los acreedores, gubernamentales y comerciales, detestan la reducción de deuda. El diferimiento de los vencimientos de un préstamo, aun cuando sea un diferimiento al 12avo año del nunca jamás, es usualmente más aceptable que una reducción abierta del capital del préstamo (conocido como un “haircut”).
La simple prórroga en el perfil de repago de un sobreendeudamiento, sin llevar a cabo una reducción en el total agregado de esas obligaciones, corre el riesgo de convertirse en una solución temporal o coyuntural.
En consecuencia, en tanto y en cuanto la percepción sea solo la de un país deudor padeciendo bajo el un índice de deuda/PIB insostenible, éste continuará intentando atraer nuevas inversiones y nuevos créditos indispensables para restablecer su crecimiento económico.
No obstante, en la era post-Covid pueden existir alternativas distintas a una reducción abierta en el monto de capital de la deuda en los procesos de reestructuración. Una de estas alternativas podría ser conceder al deudor soberano la opción de reducir un porcentaje de sus obligaciones externas reestructuradas mediante un aporte, de un monto equivalente en moneda local, a un fondo que financie proyectos ambientales o de conservación dentro de su propio territorio.
Estos proyectos de deuda podrían ser estructurados y evaluados por entes multilaterales o por organizaciones no gubernamentales. De esta forma se podrían financiar, entre otros, medidas de restricción en el uso de ciertos territorios para fines de su conservación ambiental, medidas de protección marina o proyectos de sustitución de combustibles fósiles.
Esta alternativa es transparente. Tómese, por ejemplo, la reestructuración de deuda soberana de la república ficticia de Ruritania.
Los principales acreedores (bilaterales y comerciales) estarán de acuerdo en que Ruritania escoja pagar un porcentaje del capital e intereses, pendientes de su deuda reestructurada, mediante el financiamiento en moneda local de un proyecto de conservación ambiental a ejecutar en ese país. Ahora bien, tanto la formulación como la evaluación de ese proyecto deberán ser pre-aprobados por los acreedores.
De esta forma, los acreedores no tendrían que condonar parte alguna de sus créditos. A modo ilustrativo: si Ruritania debe $100 en intereses sobre una deuda reestructurada, $80 los pagaría a sus acreedores y el equivalente a los $20 restantes los entregaría en la moneda local de Ruritania a un fondo destinado a restringir la explotación de ciertos bosques tropicales de Ruritania como medida de protección ambiental.
La ventaja para el país deudor radica en la posibilidad de cancelar un porcentaje de su deuda externa en moneda local, al mismo tiempo que se impulsarían (efectivamente, con fondos de los acreedores) proyectos de conservación ambiental nacionales.
Los acreedores también podrían obtener un número de ventajas. En primer lugar, un proceso de reestructuración que contemple un componente de este tipo mejoraría la dinámica de la deuda del país sin necesidad de llevar a cabo una reducción o condonación abierta del capital adeudado (haircut). Además, desde la posición del acreedor, el objetivo final de cualquier reestructuración de deuda soberana es fortalecer las posibilidades de recuperar el monto remanente de sus acreencias.
En segundo lugar, un crédito que permite que el deudor repague parte de su obligación mediante el financiamiento de proyectos nacionales en moneda local es un crédito que no pareciera ser tan susceptible de oposición política o socialmente en el país deudor. Sería por tanto un crédito con menos probabilidades de ser objeto de incumplimiento o reestructuración en el futuro.
En tercer lugar, dependiendo de la normativa vigente en el país deudor, podrían existir beneficios fiscales o impositivos para aquellos casos en los cuales un porcentaje de un crédito sea dirigido a financiar un proyecto de este tipo.
En cuarto lugar, un mecanismo de esta naturaleza permitiría que a través de una reestructuración de deuda se alcancen también objetivos ambientales, sociales y/o de gobernabilidad, los cuales son enarbolados por muchos inversores institucionales en estos tiempos.
Finalmente, hacerlo es lo correcto y este es el momento.
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Mitu Gulati, profesor de la Universidad de Duke contribuyó con este artículo.
Traducción al castellano: Marta C. Luchsinger. Harvard LL.M.
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NOTA ORIGINAL:
A green solution to sovereign debt restructuring
Creditors should allow debtors to discharge liabilities by backing environmental projects
LEE BUCHHEIT: The writer is a lawyer who has represented many countries in sovereign debt restructurings
Many countries, developed and developing, entered 2020 with government debt at historically high levels. The Covid-19 pandemic made things worse, much worse.
The World Bank estimates that roughly $10tn has been added to sovereign debt stocks since the beginning of 2020, representing 12 per cent of world gross domestic product in 2020.
For some emerging market countries, public debt has reached an unsustainable level. The IMF and World Bank reckon that more than 36 (out of 70) low-income developing countries are either in debt distress or “at high risk” of being so.
Several of these countries have already announced an intention to seek a restructuring of their foreign currency-denominated debt. Others will surely follow as this year progresses.
The question of the hour is what form these post-Covid sovereign debt restructurings will take. Will they, as the wags like to say, be extend and pretend exercises in which maturing debt is simply pushed off to some date in the future or will the restructurings result in actual reductions in the size of the affected debt stocks? Probably the former.
All lenders, government and commercial, loathe debt write-offs. Deferring the repayment of a loan, even a deferment to the 12th of Never, is often more palatable than an outright principal “haircut”.
Simply stretching out the repayment profile of a bloated sovereign debt stock without reducing the aggregate size of those liabilities risks becoming a temporary fix.
For so long as the debtor country is perceived to be groaning under an unsustainable debt-to-GDP ratio, it will struggle to attract the new investment and lending that will be needed to restore economic growth.
There may be alternatives to seeking outright principal haircuts in post-Covid sovereign debt workouts. One might involve giving the debtor country the option to discharge a portion of its restructured external liabilities by paying the equivalent amount in local currency to fund environmental and conservation projects within its own territory.
These debt projects could be structured and monitored by multilateral bodies or non- government organisations. They could support measures such as conservation easements, marine protection, fossil fuel substitution projects and so forth.
The mechanics are straightforward. Take, for example, a restructuring of the external debt of the fictional Republic of Ruritania.
The relevant creditors (bilateral or commercial) would agree that Ruritania may elect to discharge a percentage of principal and interest payments due on the restructured debt by funding, in local currency, an environmental conservation project in the country. The structure and monitoring for the project would be preapproved by the creditors.
The creditors would not be cancelling or writing off any part of their claims. An illustration: if $100 is due as an interest payment on restructured Ruritanian debt, $80 is paid to the creditor and the equivalent in Ruritanian currency of $20 is paid to fund a conservation easement over the Ruritanian rainforest.
The benefits to the debtor country lie in the ability to discharge a portion of the country’s foreign debt obligations with local currency, as well as in the promotion — effectively with creditors’ money — of local environmental conservation projects.
The creditors would realise a number of benefits. First, a debt restructuring with a feature of this kind improves the debt dynamics of the country without the need for outright principal haircuts. And the whole point of any sovereign debt workout from the creditor’s perspective is to improve the collectability of the balance of its claim.
Second, a loan in which the debtor can discharge a portion of its obligations by funding local projects in local currency is a loan less likely to attract political or social resentment in the debtor country. It is thus less likely to be a candidate for another default and restructuring in the future.
Third, depending on the rules in the lender’s home jurisdiction, there may be tax or regulatory benefits to diverting a portion of loan receipts to fund a project of this kind.
Fourth, a recycling feature transforms a sovereign debt restructuring into a vehicle for acquitting the environment, social and governance aims now embraced by many institutional investors. Finally, it is the right thing to do and the right time to do it.
Mitu Gulati, a professor at Duke University, contributed to this article
